Lunes, 23 Marzo 2020 00:00

Sin espacio para la respuesta fiscal y monetaria y con un mal escenario para la deuda - Por Germán Fermo

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Las cuarentenas golpean la actividad económica. Y la diferente capacidad de respuesta entre desarrollados y emergentes llevará a una recuperación a dos velocidades. En el medio, la Argentina podría necesitar "patear" definiciones de la reestructuración.

 

El único tema que concentra a la opinión pública mundial es el coronavirus, lo cual habla por sí solo del drama que acosa al planeta entero. Bajo esta necesidad, decenas de países han ordenado cuarentenas obligatorias para con sus ciudadanos.

Esta medida sanitaria claramente correcta está teniendo formidables efectos en el nivel de actividad de cada país involucrado. Bajo esta coyuntura estamos observando intervenciones históricas a nivel monetario y fiscal en los principales países del mundo que superan ampliamente ya lo actuado durante la crisis del 2008.

Si todo sale bien desde el lado sanitario, y por el bien de todos los humanos ojalá que así sea, el coronavirus será un shock temporario y la idea de semejante agresividad fiscal y monetaria es dotar de oxígeno indispensable para que, cuando pase, la economía real quede lo menos dañada posible y puede comenzar de nuevo al menor costo posible.

Es en este aspecto en donde se abre una notable brecha entre los países desarrollados como es el caso de Estados Unidos, Inglaterra, Alemania, Japón, Australia, Canadá, por citar algunos, y aquellos países que conforman el espectro de naciones emergentes.

La política monetaria y la política fiscal

Hoy más que nunca se hace evidente lo relevante que es tener una política monetaria basada en la confianza y una política fiscal basada en el equilibrio.

Estos dos aspectos son notablemente reconocidos en países como Alemania por ejemplo que acaba de anunciar durante el fin de semana la implementación de un histórico y gigantesco paquete fiscal para proteger a la economía alemana de los embates de la pandemia.

De esta forma, hace días ya estamos observando intervenciones monetarias y fiscales monumentalmente enormes desde el G10 quienes tienen a su favor una historia de confianza y relativo equilibrio.

Sin embargo, esta coyuntura plantea una situación de suma desventaja en todas las economías emergentes las cuales en general no tienen monedas que se utilicen como reserva de valor, aspecto que limita cualquier intento de flexibilización cuantitativa y además no siempre gozan de un equilibrio en las cuentas públicas que le permitan hacer política fiscal en escala como Alemania.

Se abre entonces una nueva brecha entre los países del G10 y el espectro emergente siendo su génesis la capacidad de estimular a sus respectivas economías tanto en forma monetaria como fiscal.

Recuperación a dos velocidades

Es posible imaginar entonces un escenario macro global en donde en los próximos meses y suponiendo que a nivel sanitario se controla la pandemia, el G10 comience a mostrar una recuperación relativamente mucho más rápida que el promedio de los emergentes basada en su capacidad de ejecutar una política monetaria y fiscal históricamente agresivas que le permiten el equilibrio macroeconómico con el que suelen vivir estos países.

Una historia muchísima mas cruel comienza a delinearse en países emergentes no solo porque no hay espacio para demasiadas hazañas en materia monetaria y fiscal sino porque además la sustancial baja de commodities impactará las cuentas externas y el nivel de actividad incluso mucho después de que la pandemia quede controlada.

Esta relativa desventaja de mercados emergentes frente al G10 comenzó a descontarse en estas últimas semanas. El mercado corporativo high yield de Estados Unidos como consecuencia de la pandemia y de la guerra del petróleo entablada recientemente ha tenido una dinámica explosiva con fuertes saltos en los spreads corporativos.

Esta dinámica contagió también a los spreads de emergentes con un agravante adicional: ahora la deuda emergente deberá competir con una emisión de deuda del G10 que será histórica en tamaño e inmediatez.

En este contexto se hace difícil entonces imaginar un escenario digamos a un año vista en donde algo bueno pueda pasar en el mapa de mercados emergentes y es aquí incluso en donde también se pueden marcar diferencias relativas. No es lo mismo imaginar la dinámica de un gigante emergente como India o Brasil frente a países mucho más débiles en materia macroeconómica como la Argentina, por ejemplo.

El interrogante argentino

Y es en este último aspecto donde se nos abre un gran interrogante de cortísimo plazo.

En un mundo que literalmente está rematando equity emergente y haciendo explotar spreads soberanos, ¿cómo se reconfigura un nuevo escenario para que Argentina pueda reestructurar su deuda?

Para un mundo con un VIX sobre 70, para un mundo con spreads corporativos de Estados Unidos explotando por el aire, se hace difícil imaginar una reestructuración razonable que pueda convencer al mercado de una exit yield menor a 10%.

Si bien no es fácil y tiene muchos costos, quizá la menos mala de las opciones dada la sorpresiva coyuntura mundial sea reperfilar todo lo que no genere cross default y entrar en un escenario de limbo performing para los bonos de legislación internacional digamos, por seis meses hasta que todo vuelva a calmarse nuevamente.

 

Germán Fermo
Director Maestría en Finanzas, Universidad de San Andrés

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Fundado el 4 de agosto de 2003

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