Miércoles, 20 Marzo 2019 00:00

Riesgos de una restricción monetaria recargada - Por Marina Dal Poggetto

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Luego de un febrero muy holgado, el tipo de cambio se despegó de la banda inferior y llegó a cotizar cerca de los 42,5 pesos el jueves pasado (cuatro por ciento de aumento en el día) y los futuros a diciembre se acercaron a 60 pesos.

 

La alarma se encendió en la política y la reacción llegó por el lado de dar marcha atrás con la baja en la tasa de interés de las Leliq de enero y febrero, que bordeó el 64 por ciento en promedio al final de la semana.

El Banco Central (BCRA) desdobló las licitaciones para mejorar el canal de transmisión de la política monetaria, absorbiendo 13 por ciento de la base monetaria.

Es que desde el nuevo acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), el BCRA perdió los grados de libertad necesarios para hacerle frente a una volatilidad excesiva en el mercado de cambios.

El desplome en la oferta, en un mercado cambiario con poco volumen, derivó en un movimiento en el tipo de cambio esperable en un esquema de flotación cambiaria entre bandas donde la cuenta de capital permanece abierta.

En el proceso también hubo presión por la expectativa de la decisión del Banco Central Europeo sobre su tasa de interés, por la recategorización de China en el MSCI (índice de mercados emergentes que replican los fondos de inversión a la hora de definir el posicionamiento de las carteras) y por una depreciación de la mayoría de las monedas emergentes.

Consciente de estas disyuntivas, el BCRA adoptó un enfoque aún más restrictivo en lo monetario que el anunciado en octubre de 2018 para estabilizar el tipo de cambio.

Comprometió crecimiento cero de la base monetaria hasta fin de año, que se monta en el sobrecumplimiento de febrero y que, teniendo en cuenta la proyección de inflación, implicaría una caída en términos reales cercana al 35 por ciento comparado con el máximo que tocó en septiembre de 2018.

El anuncio se solapó con la confirmación del rumor que había dejado trascender el Gobierno sobre la venta de dólares del Tesoro.

En concreto, anunció que, a partir de abril, se iniciarán subastas ininterrumpidas, todos los días hábiles, de 60 millones de dólares diarios, hasta alcanzar un monto de 9.600 millones de dólares a fin de año.

La combinación de ambas medidas ayudó a tranquilizar al dólar, que volvió a cerrar por debajo de los 40 pesos el viernes último (tramo mayorista). Sin embargo, los riesgos de esta estrategia son muy altos, en un año electoral en el que oficialismo polarizara con la expresidenta Cristina Fernández, que es percibida de manera negativa en los mercados.

El anuncio es muy recesivo, sobre todo en un contexto donde la inercia inflacionaria asegura que la contracción de la cantidad de dinero, en términos reales, sea todavía mayor, lo que aumenta el desempleo y la informalidad, y reduce la competencia.

Pero sobre todo dificulta que se genere el escenario de recuperación de la economía, que usa como input a la política para definir la estrategia electoral. Si hubo brotes verdes en enero y febrero, es probable que se estén marchitando a pasos acelerados.

Además, vender los dólares que el FMI le dio al Tesoro para cubrir el programa financiero hasta entrado 2020 puede complicar el refinanciamiento de las Letes.

El sobrante de 9.600 millones de dólares incluye el supuesto de que se refinancia el 46 por ciento de esas letras del Tesoro, pero si se venden los dólares, se reduce la probabilidad de esa operación y, si esto pasara, faltarían 4.200 millones de dólares para cubrir el programa financiero del año.

Hasta ahora, la refinanciación de este instrumento se hizo dentro de la actual gestión y la tasa del 4,5 por ciento contrasta con el 11 por ciento que rinde el Bonar 20, que vence en octubre del año próximo.

En la última licitación de Letes (martes pasado) se renovó el 90 por ciento (con la ayuda de la ANSeS), con vencimiento el 11 de octubre de este año, es decir, dos semanas antes de la primera vuelta electoral.

La visión del Gobierno es mostrar tranquilidad cambiaria en la previa a la salida de la cosecha gruesa, por lo que la intervención funcionaría como puente a la liquidación de los dólares del agro.

Pero la estrategia es riesgosa y no es consistente con la política, lo que hace iterar el escenario que va a depender en forma directa de los armados políticos que aparezcan de acá al 22 de junio, cuando se produzca el cierre de listas.

Frenar con política monetaria muy restrictiva una inercia inflacionaria creciente con contratos indexados (cada vez más cortos y desparejos) requiere tiempo, capacidad política para moderar la puja distributiva y, en especial entender que es muy recesiva. Condiciones y tiempos que no coinciden con el calendario electoral.

Marina Dal Poggetto
Directora ejecutiva de Eco Go Consultores
Colaboró Juan Paolicchi, analista de Eco Go

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Fundado el 4 de agosto de 2003

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