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Lunes, 31 Enero 2022 08:20

La verdad sobre el "efecto FMI": lo que el acuerdo solucionará y lo que no podrá arreglar - Por Carlos Arbia

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Tras los anuncios del ministro de Economía, se pueden citar algunos aspectos favorables y otros que no lo son de este principio de acuerdo 

Luego de los escuetos anuncios del ministro Martín Guzmán sobre un principio de acuerdo con el FMI podemos citar algunos aspectos favorables y otros no tan favorables de lo que ha explicado hasta ahora el ministro de Economia. 

Entre los favorables:

  • 1. Un mejor poder de negociación con el FMI que el del gobierno de Mauricio Macri

El gobierno de Alberto Fernández mostró una mejor capacidad política y técnica para negociar que el de Mauricio Macri. En particular, porque logró que el FMI le refinancie a la Argentina los vencimientos de los próximos dos años y medio que es lo que le puede servir para tener chances de ganar las elecciones presidenciales del 2023 y estiró el acuerdo de 4 a 10 años.

La reducción del déficit fiscal que le pide el FMI a Martín Guzmán en el 2023 que será un año electoral es mucho menor que la que le pedía el FMI a Nicolas Dujovne en el 2019 en pleno año electoral. Como conclusión podemos decir que es mejor para este gobierno que para los que venga después por la herencia que recibirá de la deuda con el FMI. El comunicado del Ministerio de Economía hoy detalla que se trata de “un acuerdo de facilidades extendidas con cuatro años de gracia. Por lo tanto se comenzarán a pagar los vencimientos de deuda con el FMI a partir del 2026”. No queda claro si se trata de amortizaciones o de intereses o de ambos. Tampoco, cómo se refinanciarán n o repagarán los vencimientos de este año y del 2023 que son de“unos 19.000 millones de dólares por año. El BCRA comunicó que pagó los 731 millones de dólares que vencían el viernes y habrá que ver qué sucede con los 2.900 millones de dólares que vencen el próximo 22 de marzo.

  • 2. Elimina fantasma de default con FMI en el corto plazo

Por ahora se eliminó la posibilidad un default con el FMI por lo menos por dos años y medio. Esto tranquilizó al mercado financiero local y de Wall Street y se ve traducido en la recuperación de acciones y bonos argentinos en dólares y en la baja de los dólares financieros paralelos alternativos.

  • 3. Despeja el horizonte de vencimientos con FMI de corto plazo

De acuerdo a lo manifestado por Guzmán en la conferencia de prensa en el Palacio de Hacienda, por ahora se despeja el horizonte de vencimientos con el FMI por los próximos dos años y medio. Por lo tanto, el problema de lograr una solución definitiva para cancelar la totalidad del préstamo de 45.000 millones de dólares que tomó el gobierno de Mauricio Macri en 2018 le queda al próximo gobierno.

De acuerdo al comunicado del FMI, el entendimiento implica un nuevo programa de dos años y medio con 10 revisiones trimestrales de las metas acordadas y desembolsos de dinero que se utilizará para cancelar el stand by contraído por el anterior gobierno y luego habrá un periodo de 10 años para cancelar la efinanciación que comenzaría en 2026.

  • 4. El FMI impuso la velocidad de reducción del déficit fiscal

El FMI logró imponer su posición de lograr déficit fiscal cero en el 2025 y no en el 2027 como pretendía el equipo económico. De todos modos, por los números presentados por Guzmán se puede observar que el FMI le permite a la Argentina hacer una especie de maquillaje de ajuste fiscal para llegar con aire a las elecciones de 2023 y la baja más fuerte del déficit fiscal le queda en el 2024 y 2025 al gobierno que gane las elecciones presidenciales del 2023.

Lo que no cambiará el acuerdo

  • 1. Un acuerdo light que no garantiza el estricto cumplimiento de metas

Las metas fiscales monetarias y cambiarias trimestrales serán solo orientativas en los próximos dos años y medio. Por lo qué explico el ministro se trataría de un acuerdo tipo Extendend Fund Facility (EEF) a 10 años, pero a cumplir en dos etapas. Solo se han dado a conocer las metas fiscales de reducción del déficit fiscal primario desde este año hasta el 2024 pero no se conocen las metas inflacionarias, monetarias, cambiarias y de acumulación de reservas que siempre se explicita en un acuerdo de este tipo.

  • 2. No tiene como objetivo una fuerte baja de la inflación para los próximos dos años

Al respecto, el ministro volvió a afirmar que la inflación es un fenómeno multicausal pero no explicó si el gobierno buscara en el futuro una reducción de la inflación que supera el 50 por ciento anual. Por ahora el nuevo principio de acuerdo anunciado no resuelve el principal problema que tiene la economía argentina que es la alta inflación que es lo que más afecta a las personas de más bajos ingresos.

Un dato para intentar saber por dónde irá es que el ministro manifestó que se mantendrá el esquema de Precios Cuidados. También explicó que habrá una menor emisión monetaria para financiar el déficit fiscal o en definitiva el gasto público que al parecer no se reducirá muy fuerte ya que por ningún lado se observa una la posibilidad de una fuerte reducción del gasto público para los próximos años.

  • 3.  No soluciona por ahora el retraso del tipo de cambio

Lo sorprendente es que el ministro haya manifestado que no habrá devaluación del peso en el mercado oficial y que se acumularan reservas internacionales por unos 5.000 millones este año. Con respecto al dólar oficial, después de un 2020 donde el BCRA mantuvo constante en términos reales el tipo de cambio del 10 de diciembre de 2019, desde marzo 2021 se decidió deslizar el dólar por debajo de la inflación para moderar el alza de los precios.

El gran problema no es tanto el dólar oficial a 105 ya que a 120 o 130 sería más adecuado para el contexto actual, sino la brecha promedio de 100% y la caja de reservas netas del BCRA semi - vacía. La propia realidad macro hará muy difícil en 2022 seguir atrasando mucho más el dólar oficial y las tarifas de servicios públicos.

  • 4. No resuelve el problema del retraso de tarifas de servicios públicos

En ese sentido el ministro descartó una fuerte reducción en los subsidios a las tarifas de servicios públicos para reducir el atraso de tarifas. Al respecto, el comunicado del FMI destaca que "acordamos una estrategia para reducir los subsidios a la energía de forma progresiva, que será esencial para mejorar la composición del gasto público".

La contracara de este largo congelamiento es el desplome del porcentaje del costo del servicio cubierto por la tarifa y la explosión del monto fiscal de los subsidios.

  • 5. No elimina el cepo cambiario que afecta al mercado financiero y al comercio exterior

Otra de las grandes dudas que dejó Guzmán es qué pasará con el tipo de cambio oficial. En realidad, dijo que no habrá una devaluación, pero no aclaró si el BCRA seguirá con un crawling peg más agresivo que el actual. Lo que sí afirmó el ministro es que la tasa de interés no puede ser negativa por lo tanto habrá que esperar una próxima suba de tasas de interés. Con control de cambios, la pérdida de reservas por ventas en el mercado se atenúa, pero los exportadores no quieren liquidar a ese tipo de cambio y los importadores adelantan importaciones porque ven el tipo de cambio más barato con respecto a una futura devaluación del peso.

  • 6. No frena la mega emisión de Letras del Tesoro en pesos

Según lo explicado por Guzmán, gran parte del financiamiento del estado se producirá a través de la colocación de deuda en pesos por parte del Tesoro. Esto nos indica que podemos estar en los comienzos de una especie de festival de letras que lanzará el gobierno en los próximos años para financiar los vencimientos de deuda pública que en su mayoría debería pagar el próximo gobierno.

Esto implica además que el sector público saldrá a buscar más fondos que los necesarios para pagar esos vencimientos y eso significará una reducción de crédito para el sector privado. El ejemplo de enero 2022 está a la vista. El Gobierno necesitaba pagar vencimientos por unos 300.000 millones de pesos y Guzmán tomó 410.000 que le ofreció el mercado para renovar una especie de abecedario de letras: LEDE, LELITES LEDAC etc. El sector de la pequeña y mediana empresa podría ser el más castigado por este mecanismo y por una suba de las tasas de interés para préstamos.

  • 7. No frena la mega emisión de LEBAC del BCRA

El ministro explicó por ahora que hará con las LEBAC que emite el BCRA una especie de bola de nieve que, en caso de subir la tasa de interés del 40 por ciento actual, podría provocar un mayor pago de intereses del BCRA a los bancos y al Estado y, por lo tanto, un aumento del déficit cuasifiscal del BCRA.

  • 8. No soluciona los problemas estructurales de la economía

Guzmán explicó que no habrá ni reforma previsional ni reforma laboral como siempre pide el FMI cuando firma un acuerdo. También manifestó qué hay que seguir mejorando la recaudación tributaria. Por lo tanto, quedan muchas dudas de cómo hará el gobierno para cumplir con la reducción del déficit fiscal primario que dio a conocer el ministerio de Economía.

En resumen, el ajuste fiscal más fuerte debería hacerse en el último año de este Gobierno y en los dos primeros del que lo suceda. En total son unos 15.000 millones de dólares de reducción del déficit fiscal en tres años para llegar a déficit fiscal cero en 2025.

Con respecto a la emisión monetaria para financiar el déficit fiscal el ministro afirmó que se reducirá, pero no dijo cómo lo hará. Hay que destacar que en 2020 y 2021, se volvió a recurrir esencialmente a la emisión monetaria directa para financiar el cien por ciento del déficit primario (1,8 billones de pesos el primer año y 1,4 billones el segundo).

Guzmán tampoco explicó cómo hará este año el BCRA para acumular unos 5.000 millones más de reservas internacionales líquidas. En ese aspecto hay que considerar que la caída de reservas netas del BCRA en 2021 es un fenómeno que se observa por lo menos y sin solución de desde el 2011 en el que el gobierno de CFK introdujo el cepo cambiario que por el momento no se eliminará.

En 2020-2021, sucedió algo parecido y aparece el problema de la brecha cambiaria y las distorsiones de todo tipo sobre la oferta y demanda de dólares. Las reservas igual cayeron porque en estos años se usaron para el pago de deudas.

Si con un boom exportador el año pasado el BCRA igual perdió reservas, este año sin boom será muy difícil acumular reservas ya que el 2022 va camino a ser un año de ajuste importador (vía ajuste del nivel de actividad y/o corrección más rápida del dólar oficial) y/o de más súper cepo a la demanda para atesoramiento, turismo y pago de deuda externa de empresas.

Por el momento, la utilización de la tablita de atraso cambiario dispuesta por el Ministerio de Economía y la continuidad (por tercer año consecutivo) de un casi total congelamiento tarifario no fue efectiva para frenar la inflación. Esta se mantuvo por encima de 3% mensual (sólo en agosto y noviembre 2021 bajó puntual y transitoriamente a 2,5% y en enero probablemente esté cerca del 4 por ciento mensual.

La Argentina tiene una inflación estructuralmente alta que además es persistente y está difundida (los precios libres suben más fuerte, pero los estacionales y los regulados no se quedan muy atrás). No tiene que ver con un producto en particular, ni con remarcaciones de un sector puntual, ni pasa por un mes especial, ni con "inflación importada", ni es el impacto de la exportación sobre la "mesa de los argentinos". Es una típica inflación de carácter macroeconómico.

Carlos Arbia

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