Lunes, 29 Agosto 2022 11:10

Por qué la brecha cambiaria por encima del 100% marcó un récord en la Argentina y qué efectos genera - Por Juan Gasalla

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De la mano de la inestabilidad política por los cambios de nombres en el Ministerio de Economía, los dólares libres volvieron a pagarse al doble que al tipo oficial 

El pasado 4 de julio, tras la sorpresiva renuncia de Martín Guzmán al Ministerio de Economía, la brecha cambiaria volvió a superar el 100%. Pasadas ocho semanas de ese episodio se da una situación no vista en la historia económica argentina, pues nunca se alcanzó un lapso de tiempo tan amplio con una brecha de esta magnitud sin que se desatara una corrida cambiaria y bancaria con desenlace en un salto del precio del dólar. 

Ahora la brecha entre el tipo de cambio oficial y el dólar “blue” sigue cerca del 120%. El 22 de julio tocó el 170% -cuando el dólar libre llegó a operarse a un récord de $350- en su amplitud más alta desde marzo de 1989, cuando se desató la hiperinflación, en el tramo final del gobierno de Raúl Alfonsín.


La de julio pasado fue la brecha cambiaria más grande desde el 22 de marzo de 1989, cuando tocó el 172,5% con un dólar comercial a 15,56 australes y un dólar libre a 42,40 australes. Entre el 2 de marzo de 1989 y el 13 de abril de 1989 la economía -entonces sin “cepo”- resistió con una brecha cambiaria sobre el 100% durante seis semanas, hasta que finalmente se unificó el tipo de cambio en 51,50 australes el 17 de abril.

“La moneda argentina ha perdido valor frente a todas las monedas de la región en su versión paralela por lo cual el cruce de frontera deja niveles de ahorro importantes como para justificar el paso de un país limítrofe hacia Argentina. Las brechas cambiarias también generan estas distorsiones que los argentinos queremos que las liquidaciones de las exportaciones se de por el dólar oficial mayorista pero las importaciones hormigas de las habitantes de los países limítrofes se efectúan a la cotización del peso argentino frente al dólar en el mercado paralelo”, dijo a Infobae Damián Di Pace, director de la Consultora Focus Market.

“La brecha no se disminuye con una devaluación. La brecha es producto del cepo más el exceso de pesos. Si mañana el dólar oficial salta de $130 a $230, pero seguís con el cepo como hasta hoy, y emitiendo al 90% anual, en menos de dos semanas estás nuevamente con brecha mayor al 100%”, explicó el analista financiero Christian Buteler.

“La brecha se reduce, primero, dejando de emitir y segundo, desarmando el cepo. El cepo es una ‘mamushka’ de regulaciones, no podes sacar todas juntas, es verdad, pero tenés que ir desarmando muñeco por muñeco. Todo acompañado de reducción del gasto y un plan que busque el equilibrio fiscal”, afirmó Buteler. “Sin cepo no hay brecha La brecha se incrementó de la mano de cada nueva restricción y emisión de pesos. A mayor restricciones mayor es la brecha y a mayor emisión de pesos más acelera la suba del dólar”, agregó.

¿Cuáles son las consecuencias de ese cuadro?

Que haya una diferencia de precios tan grande entre el dólar oficial y aquellos que convalida el mercado sin la intervención de las regulaciones implica una expectativa de devaluación que mina las expectativas económicas. También incentiva a las importaciones y le resta margen a las exportaciones, en vía de transferencia de recursos del sector transable que es nocivo para la cuenta corriente. Además, con la consecuente caída de reservas, la inflación cobra más fuerza, ante un sobrante de pesos con menos respaldo de moneda extranjera.



“Con la apreciación creciente del tipo de cambio real y la brecha muy lejos de perforar el 100%, la búsqueda de cobertura no afloja. Los contratos de Rofex superan la Tasa Efectiva Anual del 150%, mientras que los bonos ‘cortos’ no dejan de comprimir tasa (el T2V2, con una tasa interna de retorno de -15%). La coyuntura actual no logra convencer al mercado de que el escenario de crawling peg levemente creciente sea sostenible en el tiempo. La Tasa Efectiva Anual forward entre agosto y septiembre hoy supera el 210%. Los inversores buscan cobertura contra un salto discreto en el tipo de cambio, optando aún por asumir el riesgo de un evento desdoblamiento cambiario (el cual claramente no descartamos)”, consideró Lucas Yatche, Head of Strategy and Investments de Liebre Capital.

Jorge Vasconcelos, economista Jefe del Ieral de la Fundación Mediterránea, dijo a Infobae que “hay una peculiaridad notable de esta coyuntura, y tiene que ver con la brecha cambiaria. Desde principios de los años 70, la Argentina ha atravesado por varios episodios de brecha superior al 100% pero, en general, han sido fugaces. Estamos en un escenario inédito, con brecha muy elevada y, a la vez, persistente. Esto es negativo para el comercio exterior “formal”, con divisas que se liquidan a través del Banco Central y, por tanto, es contraindicado cuando se apunta a acumular reservas. Pero la otra cara de la moneda es el fuerte incentivo al comercio exterior ‘informal’, que ocurre en todas las regiones fronterizas del país”.

“El atraso cambiario actual no sólo es un subsidio a las importaciones con el agravante que no hay dólares para sostenerlo, sino que el crawling peg es más inflacionario que un ajuste one shoot. Es que el primero permite trasladar el aumento del dólar de manera paulatina; mientras que el segundo obliga a liquidar parcialmente stock a precios ‘viejos’ para acelerar la cancelación de deuda, ya que el one shot y un salto importante en la tasa de interés, van de la mano”, aportó Ignacio Morales, analista de Negocios Financieros de Wise Capital.

Medidas para acortar las diferencias de cambios

Si bien se habla de la posibilidad de una suba del dólar oficial a mayor ritmo, para acoplar la devaluación del peso al ritmo de la elevada inflación, el objetivo de reducir la brecha cambiaria solo sería sustentable por un descenso en los tipos de cambio por fuera del control de capitales. Al Gobierno le quedan pocas alternativas para evitar un salto discreto y quedó claro en las últimas semanas que apeló a ellas, con resultados todavía escasos:

1) Canje de deuda. El Tesoro cerró el martes 9 de agosto un exitoso canje de deuda con vencimiento a corto plazo por unos $2 billones, equivalentes a unos USD 14.950 millones al tipo de cambio oficial-, en el primer paso de gestión del ministro Sergio Massa.



Con el objetivo de alivianar el pago de vencimientos en los próximos meses, el Tesoro ofertó tres bonos duales, que ajustan por el que más rinda entre CER +2% o variación del tipo de cambio oficial cuyos vencimientos son en julio, agosto y septiembre de 2023. De esta forma, frena expectativas devaluatorias al prescindir en parte de la necesidad de que el BCRA emita pesos para enfrentar el déficit de la administración pública, a la vez que, al aplazar vencimientos, el Tesoro no se ve obligado a expandir la Base Monetaria por pagos de deuda.

“El canje limpió 85% de la deuda de corto plazo. Como positivo, las próximas licitaciones se centrarán únicamente en conseguir financiamiento neto positivo. El aspecto negativo es que casi todos los vencimientos del próximo año están indexados a inflación o dólar oficial”, detalló el agente de liquidación y compensación Neix.



Los analistas del Grupo IEB (Invertir en Bolsa) explicaron que “dicho canje ha tenido un gran interés en el mercado ya que el porcentaje de aceptación fue del 85%; si bien un 60% estaba en manos de entidades públicas, más del 50% de los vencimientos en manos de privados adhirieron al canje. De esta manera, el Tesoro logró ‘rollear’ gran parte de los vencimientos de los próximos tres meses al segundo semestre de 2023. A pesar que con dicho canje ha indexado gran parte de la deuda la cual estaba a tasa fija, ha despejado las dudas sobre la sostenibilidad de la deuda en pesos en el corto plazo”.

2) Fuerte suba de las tasas. La tasa de referencia de política monetaria, la de las Letras de Liquidez (Leliq) a 28 días, aumentó en el último mes en 1.750 puntos básicos, para pasar de 52% a 69,5% de tasa nominal anual. Un incremento de los rendimientos en pesos contribuye a retener a inversores y ahorristas en posiciones en moneda doméstica y, por lo tanto, reduce la demanda de dólares en todas sus variantes.


Esta audaz medida genera altos costos. Hay que recordar que los pasivos remunerados del Banco Central -Leliq, Pases pasivos y Nobac- suman unos $7 billones o USD 51.600 millones al tipo de cambio oficial. Con una tasa de interés sostenida a este nivel, el más alto en tres años, el pago de intereses obligará al Central a desembolsos en doce meses por unos $6,8 billones a la tasa efectiva anual de 96,8%, que en la práctica duplicará el peso de esta deuda.

Eugenio Marí, economista Jefe de la Fundación Libertad y Progreso, explica que “la suba en el monto de intereses de la deuda del Central responde a que la entidad se ha dedicado en gran medida a financiar el déficit del Tesoro. En otras palabras, el Banco Central comprometió su propio balance para auxiliar al fisco. Luego, para esterilizar parte de la emisión monetaria, el BCRA emite deuda que paga intereses, como las Leliq. El problema es que hoy el BCRA ya tiene serios problemas en su propio balance, por lo que seguir emitiendo deuda es contraproducente”.


“El problema de fondo es pretender financiar el gasto con emisión espuria” agregó Marí. “Es necesario avanzar, como mínimo, en una reforma de la Carta Orgánica que de independencia real al Banco Central y permita focalizar los esfuerzos de la autoridad monetaria en la lucha contra la inflación. Pero también en una reforma fiscal que reduzca el déficit y de haga creíble la promesa de que se dejará de depender de la emisión monetaria para financiar el gasto”.

Para los expertos de Research for Traders “el mercado ve los primeros pasos en materia fiscal y monetaria, tras el anuncio de la segmentación de tarifas y la suba de tasas de interés, aunque todavía los inversores aguardan más medidas en el mercado cambiario, dada la elevada brecha entre los dólares implícitos y el oficial”.


3) En búsqueda de dólares del agro.
Recientemente el Gobierno puso en marcha dos medidas con las que buscará acelerar el ingreso de divisas del complejo exportador para alimentar las reservas, en medio de la pérdida de divisas del Banco Central, la presión en el mercado cambiario y las dudas en el mercado sobre si habrá una corrección devaluatoria. La autoridad monetaria notificó las primeras operaciones del esquema de “dólar soja” para productores y espera, en una primera oleada, el ingreso de unos USD 1.000 millones por el mecanismo de la cuenta en dólares para exportadores que reglamentó la semana pasada la autoridad monetaria.

El Gobierno reconoció que quiere que los billetes verdes de los exportadores de granos y derivados industriales ingresen a través de un nuevo mecanismo desarrollado por el Banco Central. El método propone que los exportadores de cultivos traigan dólares al país equivalentes a las exportaciones que esperan realizar en un futuro cercano y los mantengan en una cuenta bancaria local, a cambio de una tasa de interés.



Lo que informalmente se conoció como “dólar soja” es un esquema por el cual los productores pueden utilizar los pesos que reciban al vender su cosecha a los exportadores depositar el 70% de ese saldo en una cuenta bancaria que los protege ante eventuales movimientos devaluatorios. El 30% restante, por su parte, pueden ser utilizados para comprar divisas a precio Bolsa y que quedan a libre disponibilidad.

Como incentivo, el BCRA ofrecerá a los bancos privados un nuevo pagaré a 180 días, conocido como NODO (Notas Internas del Banco Central de la República Argentina en dólares estadounidenses liquidables en esa moneda), que les permitirá pagar intereses sobre los depósitos de los exportadores.

Juan Gasalla

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