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Domingo, 12 Julio 2020 21:00

Dólar, inflación y los porqués de la falsa estabilidad - Por Fausto Spotorno

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En los últimos meses la inflación parece mantenerse estable entre el 1,5% y el 2% mensual, y el tipo de cambio también parece haberse estabilizado; ya sea el dólar oficial o los "alternativos", como el paralelo o el "dólar bolsa".

 

Sin embargo, dicha tranquilidad es aparente. Algunos indicadores como la brecha cambiaria o las expectativas inflacionarias indicarían que más bien se espera una mayor desvalorización del peso en el futuro y con ello mayor inflación de la que se ve hoy. Todo ello se ve exacerbado por una importante incertidumbre a futuro, que naturalmente desincentiva la toma de riesgo y la inversión.

La inflación mensual en junio fue de 1,6%, según la medición de OJF & Asociados. Dicha cifra se mantiene en línea con lo observado en los últimos meses. Pero cuando se mira hacia adelante vemos que las expectativas que surgen del REM (Relevamiento de Expectativas Mensuales) del Banco Central indican una inflación mucho más alta para el futuro. En efecto, si la inflación se mantuviese estable entre el 1,5% y 2% implicaría anualmente una inflación de entre el 20% y el 27% anual.

Sin embargo, las expectativas publicadas por el Banco Central señalan una inflación anual por arriba del 40% para los próximos 24 meses. Esto es mucho más parecido a los que viene sucediendo en los últimos 22 meses y eso que el crecimiento en la cantidad de dinero de los últimos siete meses es el triple de lo que se emitió en los 15 meses anteriores. Así que podríamos decir que 40% de inflación parece un piso.

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En materia cambiaria también se ven expectativas de pérdida del valor del peso. El tipo de cambio oficial cerró la semana pasada en $ 74 por dólar. Este dólar, en principio, no parece estar muy atrasado cuando se lo compara con la Paridad Teórica de Equilibrio (PTE) bilateral (EE.UU.). En efecto, el tipo de cambio que equilibraría las cuentas externas -si el único del país del mundo fuera Estados Unidos- estaría hoy cerca de los 80 pesos.

Si se tomarán todos los países con los que comercia argentina, la PTE multilateral estaría más cerca de los $ 97. Sin embargo, los tipos de cambios "alternativos" se muestran mucho más arriba de las paridas teóricas de equilibrio. Eso se debe a dos cosas, a las restricciones cambiarias que existen hoy, que termina impulsando el tipo de cambio paralelo y también a las expectativas inflacionarias.

Si el mercado está esperando una aceleración inflacionaria es razonable que también espere un alza del tipo de cambio a futuro. Por eso el dólar paralelo está un 30% por encima de lo que sería la Paridad Teórica de Equilibrio. Alternativamente se puede pensar que el mercado espera que la aceleración inflacionaria haga subir aún más la paridad teórica de equilibrio dado que ésta se construye, no solo a partir del tipo de cambio, sino de la inflación.

En otras palabras, el mercado espera una aceleración inflacionaria. Un indicador qué podría ser señal también de esto es el bajo rendimiento de los activos que ajustan por CER (inflación). De hecho, el Bogar 2020 que es un bono que vence en octubre y que ajusta por inflación tiene una TIR (rendimiento) negativa.

Todo ello se debe a que la economía aún no ha procesado una serie de factores que podrían impulsar la inflación. Entre estas cosas se encuentra el programa de precios cuidados, que ha estado funcionando como un esquema de precios máximos en algunos bienes durante la cuarentena, el congelamiento de tarifas servicios públicos, la falta de ajuste de salarios y la estabilidad cambiaria. Pero por sobre todas las cosas, de los indicadores que más empujan las elevadas expectativas inflacionarias es el alto crecimiento de la cantidad de dinero en la economía.

De hecho, en el mes de mayo la emisión monetaria para financiar al sector público aproximadamente igual a los recursos tributarios (sin contar seguridad social) obtenido por la nación. Por ejemplo, la base monetaria ha crecido en el último año, cerca de un 60% y el M2 que es dinero que usualmente se utiliza para transacciones e incluye el dinero en circulación, las cajas de ahorro y las cuentas corrientes ha crecido 95% en el último año. Puede ser que el crecimiento de la cantidad de dinero no produzca inflación de forma instantánea. De hecho, en la historia argentina, la transformación del exceso en el mercado monetario en inflación lleva usualmente cerca de 12 meses.

Otros países pueden emitir dinero en estas condiciones porque cuando hay crisis y la gente busca seguridad, suele aumentar la demanda de dinero, porque esas monedas se consideran activos de refugio de corto plazo. Eso no sucede en Argentina, la moneda es muy poco creíble como activo de refugio. A eso se le suma, la incertidumbre generalizada sobre el futuro, en un país al que le cuesta atraer inversiones, que generen empleo, que tiene una presión tributaría muy elevada y que castiga fuertemente a los negocios tanto en el momento de operar (por las regulaciones y las cargas tributarias) como al momento de girar utilidades y recuperar la inversión. Todo lo cual disuade a posibles inversores que deberán ser el motor de una recuperación post-pandemia.


Fausto Spotorno

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