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Jueves, 23 Enero 2020 21:00

Por qué importa la deuda de la provincia de Buenos Aires - Por Fausto Spotorno

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Puede decirse que el proceso de restructuración de la deuda ya comenzó. Pero como en todas las cosas, la práctica resulta más engorrosa, desprolija y complicada de lo que parecía en teoría.

 

El vencimiento del bono de la provincia de Buenos Aires que se intenta postergar es un ejemplo de esto. Si bien la deuda de la provincia y de la Nación están separadas legalmente, debido a la vinculación política con la Nación y a la "coordinación" que el mismo Ministro de Economía dijo que existe entre ambas jurisdicciones, el proceso de la provincia de Buenos Aires tendrá efectos sobre la negociación Nacional, sobre todo a nivel del proceso y de la confianza en los acreedores. Cuánto más transparente y organizado sea el proceso, más fácil será tener la buena voluntad de los acreedores para sentarse a negociar y ello aumenta la probabilidad de llegar a un acuerdo rápido, pero lo opuesto también es cierto.

La deuda no es el único problema económico y, probablemente, tampoco sea el principal. Hay temas más importantes como la estanflación secular que presenta la economía desde hace casi una década. Sin embargo, los problemas financieros resultan bastante urgentes y mientras no se resuelvan, será difícil atacar el resto de las dificultades que presenta la economía.

El Presidente Fernández estableció el 31 de marzo como fecha límite para la negociación con los acreedores. La razón de esa definición es que en el segundo trimestre el monto de vencimientos que tiene que enfrentar el Gobierno es muchísimo más grande de los que hay en este primer trimestre y difícilmente puedan ser pagados con reservas y emisión monetaria sin generar problemas.

En los primeros tres meses del 2020, hay vencimientos de capital e intereses del mercado por casi u$s 11.000 millones. Casi la mitad de estos vencimientos son las letras en pesos reperfiladas al final de la gestión de Macri (las letras en dólares fueron "re-reperfiladas" para agosto). El resto son mayormente títulos públicos en pesos y sólo hay u$s 2000 millones de vencimientos de bonos en dólares de mediano y largo plazo. Las letras y bonos en pesos se están enfrentando con una mezcla refinanciamientos, canjes y algo de emisión monetaria, que está teniendo costos. Porque la calificación de la deuda terminó bajando, al tiempo que el BCRA ha vuelto a incrementar las operaciones con el tesoro. Los bonos en dólares al ser pocos pueden pagarse con reservas y algún refinanciamiento.

En el segundo trimestre los vencimientos se elevarán a más de 26 mil millones. No sólo el monto más que duplica a los del primer trimestre, sino que además la mayor parte es en dólares. Más de la mitad de los vencimientos de intereses y capital son en moneda extranjera. Si el Estado pagase la totalidad de los vencimientos posiblemente pierda un tercio de las reservas totales en solo 3 meses. Por ello es importante, avanzar fuertemente con la restructuración de la deuda antes del segundo trimestre. Sin embargo, el Gobierno tiene a favor el hecho de que la mayor parte de la deuda que vence opera bajo ley local, lo cual le da algo de flexibilidad. Cuando se trata de títulos bajo ley nacional, el gobierno tiene bastante flexibilidad porque no tiene tantas restricciones legales a la hora de restructurarla.

Ello no implica que puede hacer lo que quiere sin pagar costos. Por un lado, ya vimos que aún frente a un canje voluntario de letras en pesos que tuvieron una quita en el valor presente neto, la calificación de la deuda bajó "selective default" según S&P y también bajó para Fitch, pero también puede haber otras consecuencias no tan palpables.

Que sea deuda bajo ley local no implica que los tenedores de bonos sean locales. Muchas veces un acreedor tiene diferentes bonos con diferentes estructuras y diferentes jurisdicciones. Por ello maltratar a los acreedores que tienen títulos que se rigen por ley local puede, luego, tener costos en la negociación de la deuda internacional. Por otra parte, es más difícil pedirle buena voluntad a los acreedores, si el deudor -que es quien está en falta- no la muestra primero. La buena voluntad de todos los involucrados es vital para solucionar el problema rápido y de la forma menos costosa posible.

Bajo estas condiciones del bono de la provincia de Buenos Aires que vence el 26 de enero, resulta una piedra en el camino. Si bien la provincia de Buenos Aires es una jurisdicción diferente que la Nación y, por lo tanto, un default en la provincia no genera efectos legales para el gobierno nacional, lo cierto es que puede marcar el ritmo de las negociaciones. Muchos acreedores, fondos y analistas del mercado están mirando a la provincia de Buenos Aires como un globo de ensayo de lo que podría pasar a nivel nacional.

La provincia de Buenos Aires pidió a los acreedores postergar un vencimiento que originalmente era en enero, hasta mayo cuando ya esté negociada la deuda nacional y así seguir los pasos de Guzmán. Pero por ahora, está siendo tomado como un caso testigo, porque las fechas son muy apretadas para la Provincia. El 26 enero hay un vencimiento de capital e intereses de un bono provincial por u$s 250 millones. Pero según el prospecto del título no se considerará default hasta que pasen 10 días, o sea el 5 de febrero. El gobierno de la provincia pidió a los acreedores internacionales postergar el pago, pero eso implica un cambio en las condiciones. Por lo tanto, se requiere que al menos el 75% de los acreedores esté de acuerdo para poder cambiar esa condición.

La situación es difícil, porque los plazos son muy cortos y los acreedores tienen hasta el 31 de enero para identificarse, juntarse y votar si están de acuerdo. Además, el mismo comité de acreedores el pasado 21 de enero anunció que no ha habido un proceso formal de identificación de los tenedores, que los plazos son muy cortos y que la provincia no ha presentado un plan acerca de la deuda. De no ser aprobado esto por los acreedores existen dos posibilidades: que la provincia entre en default o tratar de conseguir un préstamo puente hasta mayo que hay otro gran vencimiento de títulos. Si entrase en default toda la deuda provincial con ley internacional que tenga cláusulas de "default cruzado" ("cross default") podría ser exigida por los acreedores o ser considerada defaulteada.

Este proceso conlleva un riesgo para la Nación, porque si las cosas con la provincia de Buenos Aires no se resuelven favorablemente, podría ser más complicado lograr la buena voluntad de los acreedores internacionales para la Nación y ello podría llevar a una mayor duración de las negociaciones y sabemos, por los vencimientos de deuda, que cuanto antes se resuelva todo favorablemente mejor. No por nada, el riesgo país que surge de los bonos nacionales comenzó a subir luego del comunicado de prensa de los acreedores de la provincia y ya superó los 2000 puntos.

Reducir las necesidades financieras de la Nación a través de la negociación con los tenedores de títulos públicos no solo es importante por la salud financiera de la Nación sino porque, además, es una condición necesaria (pero para nada suficiente) para salir del estancamiento estructural del PIB que ya lleva 9 años. SI el riesgo financiero persiste será imposible atraer inversores, financiar exportaciones o la compra de maquinaria de alta tecnología. Lo mismo pasa con el combate contra la inflación que requiere de una gran cantidad de confianza (interna) para poder ser resuelto y, por ello, como mínimo (aunque para nada suficiente) sería necesario tener esta cuestión resuelta.


Fausto Spotorno

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