Domingo, 22 Enero 2023 12:26

Un Banco Central que se empieza a quedar solo - Por Enrique Szewach

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La perspectiva de un mercado desequilibrado en pesos y desequilibrado en dólares se suma a la habitual mayor demanda de dólares de cobertura en un año electoral  

“Cuando ya me empiece a quedar solo” cantaba Sui Generis hace 50 años. Medio siglo después, y mirando el mercado de deuda interna y de dólares, lo mismo podría cantar, melancólicamente, el amigo Miguel Ángel Pesce, presidente del Banco Central de la República Argentina. 

Porque es eso lo que está pasando en la macroeconomía argentina. Por un lado, ante la imposibilidad de conseguir demanda voluntaria para los instrumentos de deuda en pesos que venzan más allá de los próximos meses, el Banco Central se va quedando sólo interviniendo en el mercado secundario, comprando con emisión dicha deuda. Deuda que, recordemos, no sólo necesita ser renovada, sino que debe ser ampliada para financiar el déficit operativo actual y el pago de los intereses respectivos.

En el mercado de dólares, por su parte, sin ingreso de capitales netos del sector privado, es el Banco Central el que acumula las liquidaciones obligadas de los exportadores, los préstamos de organismos multilaterales y de China y algún otro ingreso nuevo (¿Brasil? ¿Bancos internacionales?) y luego financia las importaciones y los pagos de deuda remanentes.

Ahora, luego del inesperado anuncio de recompra de deuda externa, también es el Banco Central, como agente financiero del Tesoro, el que se va quedando solo del lado de la demanda de títulos públicos argentinos denominados en moneda extranjera, mientras los privados aprovechan para tomar ganancias luego de la genuina suba de los últimos meses, y la confusa suba de los días previos a dicho anuncio.

En general, los procesos de recompra de deuda pública se dan en un contexto de fuerte caída previa de los precios de los títulos, con el objetivo de evitar una caída mayor, si esta resulta injustificada y, otra vez en general, se procede con un método algo más transparente: subastas con montos prefijados, por ejemplo.

Como mencionara, el valor de los títulos públicos argentinos en cuestión venía subiendo en los últimos meses, desde un piso muy bajo, por cierto, de la mano de la mejora del riesgo global, y con algunos inversores apostando unas fichas a que, a partir del 2024, podría predominar en nuestro país un gobierno y una clase política, dispuesta a liderar el cambio de régimen que se necesita.

Con ese panorama, no tenía mucho sentido intentar frenar con compras públicas, una inexistente caída de precios.

La sospecha, entonces, es que más que una operación de recompra de bonos se trató de un mecanismo, más o menos aceptado por la vista gorda del staff del Fondo (más que vista gorda es resignada complicidad), para intervenir en el mercado de cambios de los dólares “libres” y frenar su escalada.

Dicho de otra manera, las autoridades económicas consideraron que tenían que evitar que los precios de los dólares que cotizan en mercados cuasi libres siguieran subiendo, razonando con acierto, que el aumento de la brecha cambiaria, conspira contra el intento de bajar la tasa de inflación 1% cada 75 días.

Y para ello, consideraron un buen mecanismo intervenir en el mercado de bonos que arbitran para determinar el precio del dólar CCL y el dólar MEP.

Sin embargo, y muy humildemente, les sugeriría tener en cuenta las palabras de un amigo alemán, por entonces operador de la mesa de cambios del Bundesbank (el Banco Central de Alemania, predecesor, del Banco Central Europeo) que siempre sostenía “cuando las corridas son injustificadas, la mayoría de las veces se pueden frenar con poco. Pero cuando las corridas son justificadas, la mayoría de las veces sale más barato aceptarlas”.

La actual corrida contra el peso en los mercados cuasi libres responde a una condición macro, el desequilibrio en el mercado monetario y cambiario y a la expectativa de que dicho desequilibrio lejos de solucionarse va a empeorar.

En efecto, en un año electoral, las presiones para incrementar el gasto y por ende el déficit aumentan, y es el Banco Central el que está sólo para financiarlo, inyectando más pesos a un escenario de caída de la demanda de dinero.

Por otra parte, la falta de dólares de la soja, por la sequía, hará cada vez más restrictivo al sistema de cupos para importar al precio del dólar oficial, de manera que la demanda de dólares de los importadores en los otros circuitos aumentará.

Es decir, la perspectiva de un mercado desequilibrado en pesos y desequilibrado en dólares se suma a la habitual mayor demanda de dólares de cobertura en un año electoral.

Por supuesto que, por un ratito, se pueden conseguir dólares de China, un préstamo de los bancos internacionales, o un aporte de Brasil, pero lo cierto es que, como sugería mi amigo alemán, cuando la corrida es justificada… Y aquí está la clave.

El precio del tipo de cambio oficial está visiblemente atrasado, y aunque el de los dólares alternativos suene “caro”, difícilmente la brecha cambiaria se reduzca con una caída sustancial del techo.

Con este panorama, este diferencial de precios incentiva una mayor demanda de los dólares “baratos” que vende el Banco Central que se ve obligado a racionar cada vez más la oferta. Por lo tanto, aumenta el conjunto de precios internos que se fijan mirando más el precio de los dólares libres que el precio del dólar oficial.

Pero si esto es así, el argumento para no incrementar el precio del dólar oficial -un golpe inflacionario- pierde efectividad, dado que ya el traslado a precios del valor de la brecha se está produciendo, y sólo lo controla las condiciones de mercado y no los camioneros o piqueteros.

¿Cuánto más se podrán mantener los acuerdos de precios a cambio de venderles dólares baratos a los productores “acuerdistas”, si la expectativa es que los dólares en la cantidad necesaria no van a estar?

Y, en todo, caso, si están disponibles para un reducido grupo de empresas “formadoras de precios” no lo estarán para todo el resto de los que intervienen en la cadena de bienes y servicios. En síntesis, lo que parecía razonable hace unos meses, evitar una devaluación sin programa, luce cada vez más desdibujado.

Porque no se puso un programa sobre la mesa. Porque el tipo de cambio oficial sigue muy atrasado, porque la brecha no cede, porque la sequía reducirá la oferta de dólares, y porque el clima político que prematuramente se ha enrarecido en este año electoral, juega también en contra… y mientras tanto, el Banco Central se va quedando solo.

Enrique Szewach

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